高盛：中国神华2024年报事迹超预期 保管“中性”评级

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　　高盛发布研报称，保管中国神华（01088）“中性”评级，将12个月指标价从30.0港元下调至29.5港元（对应2025年预期市盈率9.1倍），并将神华A股（601088.SH）评级从“卖出”上调至“中性”，将12个月指标价从33.0元东谈主民币下调至32.5元东谈主民币（对应2025年预期市盈率10.8倍）。自2025年1月8日将神华A股列入该行的“卖出”名单以来，其股价已下落9%，而沪深300指数高涨了4%。该行觉得神华A股的估值接近公允价值，2025年预期市盈率为12倍，而其历史平均市盈率水平为8.0-15.0倍。

　　高盛主要不雅点如下：

　　保管对中国神华H股“中性”评级，将神华A股评级上调至“中性”

　　神华2024年报净利润为624亿元东谈主民币，每股收益为3.142元东谈主民币，同比下降3.4%。剔除减值损成仇捐赠等一次性技俩后，常常性净利润为652亿元东谈主民币，同比下降4.7%。这一事迹超出该行的预期，也略高于机构一致预期。公司提倡2024年报每股派发现款股息2.260元东谈主民币，按海外财务叙述准则（IFRS）计较派息率为72%，按中国企业管帐准则（PRCGAAP）计较派息率为77%，而2023年报的派息率分离为70%/75%。

　　该即将神华2025-2026年的盈利预期下调5-7%，以纳入较低的煤炭价钱假定以及较弱的燃煤电价假定，不外神华好于预期的成本按捺在一定进度上对消了这些身分。自2019年以来，中国煤炭需求经验了1.2%-7.6%的增长，该行权衡2025年中国煤炭需求增长将停滞，随后在将来几年出现结构性蹂躏。该行权衡2025年秦皇岛港5500大卡能源煤现货平均价钱为706元/吨，同比下降17%，国内能源煤契约价钱在2025年将降至690元/吨或更低，而2024年为696-710元/吨。不外，凭据该行近期的订单访谒（连气儿），鉴于独处发电厂（IPP）的去库存职责已基本完成，短期内现货价钱应该会企稳。

　　该行权衡煤炭和电力业务的单元息税前利润（EBIT）将从2024年报的256元/吨降至2025年预期的215元/吨，电力业务单元息税前利润将从2024年的0.031元/千瓦时降至2025年预期的0.024元/千瓦时。尽管如斯，该行权衡神华将领有庄重的操办现款流，钞票欠债表将捏续苍劲，以相沿70%的股息支付率，这意味着神华A/H股股息收益率为5.8%-7.2%。

　　分业务板块财务发达与预期对比

　　毛利润大多合乎预期，煤炭/铁路和电力业务的毛利润好于该行的预期。

　　煤炭/铁路业务的毛利润同比下降7%，至791亿元东谈主民币，比该行的预期进步2%。2024年自产煤产量自若在3.27亿吨。包括年度和月度契约在内的契约销售量占2024年总销售量的87%，而2023年这一比例为82%。自产煤单元平均售价为564元/吨，同比下降3%。具体而言，年度/月度契约价钱在2024年分离同比下降2%和13%，而同时秦皇岛港价钱下降了11%。2024年单元坐褥成本同比基本捏平，为166元/吨，比该行的预期低5%，这收获于单元材料成本镌汰和折旧成本镌汰。自产煤单元毛利润为284元/吨，同比下降8%，与该行的预期基本相符。

　　电力业务毛利润同比增长3%，至81亿元东谈主民币。2024年总发电量为2103亿千瓦时，同比增长5%，机组运用小时数同比辅助6%，达到5030小时。2024年单元电价为0.401元/千瓦时，同比下降3%。凭据该行的估算，2024年下半年单元电价同比下降2%，至0.398元/千瓦时。2024年单元息税前利润同比捏平，为0.031元/千瓦时。关于国电结伙公司，神华2024年的联营企业收入为21亿元东谈主民币，同比增长38%，略低于该行的预期。该行估算，团结报表和结伙公司的电力业务总利润在2024年占公司息税前利润的17%。销售相配他运营用度同比下降23%，至159亿元东谈主民币，好于该行的预期。

　　季度及单元毛利润

　　按季度来看，凭据中国企业管帐准则，2024年第四季度隐含的常常性净利润为145亿元东谈主民币，环比下降12%。2024年第四季度自产煤平均售价为515元/吨，环比下降2%。单元毛利润为290元/吨，环比捏平。

　　钞票欠债表、现款流、本钱开销及瞻望

　　操办现款流为933亿元东谈主民币，同比增长4%。解放现款流为正，达435亿元东谈主民币。因此，戒指叙述期末，公司的净现款及现款等价物为1853亿元东谈主民币，而戒指2023年底的净现款及现款等价物为1559亿元东谈主民币。该行权衡2025-2027年解放现款流将捏续为正，净现款及现款等价物将增至1910亿-2150亿元东谈主民币。

　　神华权衡2025年自产煤销售量为3.35亿吨，较2024年增长2.4%。盘算发电量为2270亿千瓦时，较2024年增长1.7%。凭据公司对收入、销售成本、销售及措置用度和融资用度的辅导，该行估算隐含的税前利润为755亿元东谈主民币，较2024年低14%。总本钱开销辅导为418亿元东谈主民币，同比增长27%，其中煤炭业务要道板块开销为97亿元东谈主民币，电力业务为174亿元东谈主民币，运载业务为82亿元东谈主民币。

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